“林毅夫竟然也不支持资本账户开放开放了”

在这场关于资本账户开放的讨论中，我是旁观者，不是选手，而是啦啦队员。 资本账户开放是我国现代化进程中必须跨越的门槛，也可能是不太容易跨越的门槛。 根据其他快速发展中国家的经验，如果不能顺利跨越这个门槛，原本快速发展的经济很可能会突然发生崩溃性危机。

基于此，我非常介意国内学术界在这个问题上的争论。 恭喜你在这场辩论中，正反双方对这个问题的深入研究，以及讲道理摆事实的客观、合理的争论。 对于重大问题，国内非常需要这样的合理讨论。

作为啦啦队员在听正反空争论时，我为一些文案和论点鼓掌。 后来我发现，我鼓掌的地方包括永定、张明、张涛的复制品在内，都是另一边。 做啦啦队员的时候，我会谈谈为什么我只为另一面的论点鼓掌好。

增长因素不是资本账户的开放

我这几年在研究快速发展经济学，从世界银行回来后，大力推进快速发展经济学的第三波思潮——新结构经济学。 从快速发展经济学的角度看，一个国家长期的经济增长必然是技术创新、产业持续升级、基础设施和制度建设不断的结构转型和变迁的过程，这些都需要投资，投资需要资本。

从理论上看，发达国家资本相对丰富，收益率相对于快速发展中国家较低，向快速发展中国家移动以支持技术创新、产业升级、基础设施建设，对快速发展中国家应是有利的，对发达国家来说资本收益率应 这样自由的潮流应该会在双赢中受欢迎。 但是，诺奖获得者卢卡斯注意到，二战以来，实际上是资本短缺迅速的发展中国家的资本流向了资本丰富的发达国家，而不是相反。 这就是有名的卢卡斯拼图。

在技术革新、产业升级的情况下，快速发展中国家有后发的特点，经济快速发展应该比发达国家快。 从经验实证来看，诺奖获得者迈克？ 斯宾塞领导的增长委员会的研究，从二战到现在，只有13个经济板块发展迅速，每年持续7%以上，25年以上的长期经济增长。 世界上大部分快速发展中国家长期陷入低收入陷阱和中等收入陷阱。

增长委员会的研究表明，这13个优秀的经济区块有5个共同特点。 其一是高储蓄率和高投资率，实际上这13个经济区块在高速发展时，自身储蓄率非常高，因此高投资的资本主要来自国内积累。 最明显的是亚洲的日本、韩国、台湾地区，不仅资本短期流动受到限制，外债和外资都不受欢迎。

也就是说，快速发展中国家即使资本相对不足，也可以积累足够的资本推动经济高速发展，从低收入进入中等收入，最终成为高收入经济区块。 这可能的前提是什么？

对此，新结构经济学解释说，根据各时点由要素固有结构决定的比较特征快速发展经济，所形成的产业具有竞争特征，占据国际国内最大市场，享有最高利润和最大盈余，投资转化率最高。 多了，可积累的资金就多了，投资转化率高了，积累热情高了，资本积累快了，支撑的投资项目就多了，技术创新、产业升级、基础设施建设、经济快速发展的速度也会加快。

资本账户开放三个行业的利弊分析

从上述新结构经济学的解体来看，快速发展的中国家会开放资本账户吗？ 资本账户的开放包括三个主要行业。 一个是外国直接投资。 二是国内银行与国外银行借贷，或国内公司直接在国际上举债；三是短期内以证券投资为主的资本流动。

从这三大类来看，外国直接投资可以直接投资于实体经济，直接为资本积累、技术创新、产业升级做出贡献，直接推动结构变迁，提高生产力水平，促进经济增长。 不存在通过借短期贷款进行长期投资期间的不匹配( termmismatch )，也不存在还债时本国货币与外国货币的不匹配( currencymismatch )的问题。 此外，外国直接投资将带来许多有助于经济快速发展的好处，包括技术、管理和海外市场。

因此，从新结构经济学的角度来看，如果没有国防安全和民族主义情绪的考虑，在资本账户开放中，外国直接投资收益远远大于缺点。 从实证经验来看，新加坡是利用外国直接投资比重最高的国家之一，经济快速发展非常好。 另外，改革开放以后，我国是外国直接投资最多的快速发展中国家，外资对我国海外经济的快速发展做出了巨大的贡献。

允许金融机构和公司向国外举债回国招聘，并根据比较特点进行投资，似乎有助于实体经济的快速发展。 但是，经济有周期性的变动，即使投资出口主导的实体经济，如果有短期的变动，收益也会减少，用外汇偿还也会变得困难。

韩国在东亚金融危机时面临的就是这个问题，投资是以比较特点进行的，是外向型的，本来发展就很快。 泰国、印度尼西亚、马来西亚等国爆发金融危机后，外需减少，经济下滑，韩国也不可能不爆发危机。 2008年全球金融经济危机爆发时，韩国又遭遇了同样的命运，但之后通过与美国签订货币互换避免了危机。

此外，国家不容易保证本国银行和公司将海外贷款用于国内特色产业，有时投资赶超型产业，有时投资投机性房地产和股市，有时支持信贷扩张。 国内生产力水平和出口竞争力的提高有限，如果不提高，在需要偿还的时候就会发生期限不匹配、货币不匹配等一系列问题，面临危机。 亚洲金融危机前的泰国，以及在2008年全球金融经济危机中遭受重创的南欧和东欧国家就是典型的例子。

所以，允许银行和公司向海外举债，会带来投资和费用的增加，经济会带来短暂的繁荣，但这种繁荣一般会因危机的爆发而结束。 考虑到结构问题，允许金融机构和公司向海外举债，总的来说弊大于利。

短期的资本流动，这笔资金由于期限的考虑，通常会进入流动性强、投机的股市和房地产市场。 由于不投入实体经济，对生产力水平的提高作用不大，而且流入股市和房地产市场容易引起股市和房市泡沫。

如果大量资金流入，会带来实际汇率的上升。 的上升通过两种方法实现。 一是汇率无管制，自由浮动汇率名义汇率上升，真实利率上升；二是汇率有管制，大量资金流入，汇率兑换，外汇积累增加，通货膨胀率上升，通货膨胀率上升 如果实际汇率上升，出口竞争力下降，经济停滞，短期流入的这些投机资本无法被股市和房市存在的泡沫支撑，空开始唱衰该国，大量资金外流。

因此，这种短期的资金转移除了造成短期的虚假繁荣外，在快速发展的中国经济快速发展中还存在不少弊端。

由于资本账户的开放，经济波动频繁

资本开放是20世纪70年代以后，由以美国为首的发达国家和国际货币基金组织等国际机构提出的议题。 布雷顿森林体系崩溃之前，也就是1971年之前，实际上包括美欧日等发达国家在内，所有国家都实行了资本账户管制。

为什么这些发达国家也要实行资本账户管制？ 因为在布雷顿森林体系中，美元与黄金挂钩，而其他国家的货币发行则以美元作为储备。 在这种情况下，如果一个国家允许资本出口，不管用前面三种方法中的哪一种，可以发行的货币都会减少，会施加通货紧缩的压力，经济增长速度下降，失业率上升。 所以，大部分国家不愿意资本外流，也不能开放资本账户。

布雷顿森林体系崩溃后，资本账户的开放为什么成为了以美国为首的发达国家和国际货币基金组织提倡的主要论调？

因为，美国作为货币存款的主要发行国，是其他国家资本账户开放的主要利益者。 过去，美国和其他国家一样，必须抑制资本外流。 因为资本外流可能会带来资本投资收益的提高，也可能对资本所有人都有利，但会给这个国家带来通货紧缩的压力。 所以，政府作为宏观经济的管理者必须控制资本的流失。

布雷顿森林体制崩溃后，联邦储备系统理事会采取了监测通货膨胀率的政策。 也就是说，有资本外流时，货币发行可以不与黄金挂钩，联邦储备系统理事会增发货币，维持经济稳定，不让通货紧缩的出现，所以美国放松了对货币资本外流的控制。

在这种情况下，华尔街是资本账户开放最积极的推动者。 因为，投资银行家可以大量在国际上对冲。 为了对冲，华尔街投资者推动发达国家的金融自由化，降低监管，允许高杠杆运营，也就是提高金融机构自身创造货币的能力，从而使金融机构能够增加对冲的资金和利润。

结果，20世纪70年代以后，美国扩张最快、获利最多的是华尔街。 金融经济危机爆发前的2007年，华尔街几家投行、金融机构雇佣的人数非常少，但获得的利润是美国经济整体总利润的40%。

布雷顿森林体系崩溃后，资本账户开放的最重要受益者是华尔街。 根据我作为世界银行首席经济学家的经验，国际货币基金组织和其他国际快速发展机构都是按照美国财政部的决定唱歌的，所以20世纪70年代以后也从资本账户管制的倡导者成为了资本账户开放的推动者。

在美国学术界提出的资本账户开放有利于快速发展中国家的资本配置和经济快速发展的理论中，通常资本同质，没有金融资本和实体资本之分。 在这样的理论模型中，没有货币错配、期限错配的问题，也没有货币存款发行国可以换取货币虚拟资本的非货币存款国真正产品和服务的优势不对称问题，发达国家和快速发展中国家也没有产业结构和技术结构的差异，不同的是资本固有的

资本账户开放在这样的理论模式中对资本不足迅速的发展中国家只有利益，没有坏处。 有了这些理论，华尔街和国际金融机构在快速发展的中国家推动资本账户开放的问题上就显得合情合理了。

那么，为什么一些快速发展中国家也步调一致呢？ 除了理论认知的偏差外，快速发展的中国家中也有人积极推动资本账户的开放。 一般来说，这是可以直接借钱回国内对冲的金融机构。 例如，在亚洲金融危机之前，泰国的金融机构以低利率在海外大量借贷，以高利率转售给国内。 或者以低于国内的利率在国外借钱，投资国内，赚取短期扩张快的或高额的佣金，帮助国内公司到国外发行股票和债券，海外基金到国内进行股市和房市投资。

但是，布雷顿森林体系崩溃，资本账户开放后的结果怎么样了？ 发达国家金融机构的利润不断膨胀，具有货币政策的主导性，作为货币存款国，没有货币的不匹配和期限的不匹配，因此经济发生了所谓的大缓和( great moderation )。 之后，由于金融自由化、网络泡沫破灭后过度扩张的货币政策引发的房地产泡沫，导致家庭过度支出和国际收支不均衡，爆发了2008年的国际金融经济危机。

但是，在这场危机中，由于美国是主要的货币储备国，没有货币危机和期限不匹配的危机，扩张性的货币政策是发达国家中受害最小的。 但是，哪些资本账户没有管制的快速发展中国家呢？ 在他们汇率完全自由浮动的情况下，在那种情况下，资金大踏步前进，经济波动加大，拉美国家就是这种情况； 一旦有汇率管制，大量资金流入，国内外汇储备和货币发行就会增加，经济就会繁荣。 如果资金大量流出，为了稳定汇率，就必须做好外汇储备，使用外汇时就会爆发危机。 那就是亚洲金融危机的状况。

也就是说，20世纪70年代布雷顿森林体系崩溃后，华尔街、美国金融学界、国际货币基金组织提倡开放资本账户后，实际上发展中国家的经济波动更加频繁，危机越来越多。

支持资本账户开放的理由不成立

在这种情况下，要不要讨论资本账户的开放？ 作为学者，我们将探讨资本账户开放对快速发展中国家是有利还是不利。 在不同资本账户的开放中，谁是第一受益者？ 谁是最好的推动者？

如果快速发展中国家不开放上述三种类型的资本账户，只要经济快速发展的轨迹正确，自身的资本积累就能够充分支撑技术创新、产业升级、基础设施投资的需要。 什么样的快速发展最好，真正缩小了与发达国家的差距，从低收入变为中等收入、高收入的少数经济板块，在达到高收入之前都没有开放资本账户。 特别是跨境借贷和短期资本流动的弊端远大于弊端，不开放应该严格管理，应该开放的只有外国直接投资。

其次，我不同意所谓条件比我们差的国家都开放了。 我们为什么不开放？ 哪个国家开放？ 但是，经济正在迅速发展。 我们为什么也要开放？

盛司长强调的我们同意不能照搬现有的理论。 正如他所说，著名的蒙代尔三角理论确实是在布雷顿森林体系崩溃之前提出的，现在可能不完全适用。 但是，美国金融学界提出的新理论缺乏结构性概念，同样不适用于快速发展中国家。 作为快速发展中国家的学者，不应该照搬发达国家的理论，不研究自己面临的问题，提出适合自己快速发展阶段的理论，就不能被别人的音乐忽悠。

但是，对于资本账户开放的问题，央行处于相当不自然的地位。 美国是国际游戏规则的制定者，国际货币基金组织按照美国的论调唱和； 美元又是主要的货币存款，美国有巨大的国际资本流动，如果中国不开放资本账户，人民银行将首当其冲。

首先，我们现在是世界第二大经济板块，不能不让我们和美国直接交战。 学术界和政策界普遍接受的理论是资本账户开放有利于资本配置，不讲道理是过意不去的。 在面对美国政府和国际基金组织的压力时，我们已经有理，人民银行是承受这种压力的第一线。

第二，那么多短期投机资本四处流失，没有漏洞，给宏观经济管理带来了很多困难。 特别是人民币汇率没有完全自由浮动，因此很难维持货币政策的自主权。 所以，我们就知道为什么央行会采取开放资本账户的态度了。

但是，盛松成司长用于支持资本账户开放的几个理由几乎不成立。

第一个原因是，其他快速发展中国家在开放时的准备程度比我们低。 这不是理由。 我们应该问的是，这些国家开放后的结果怎么样了？ 如果我们的准备程度高，能避免危机吗？ 这需要仔细研究。 虽然不能说一定会遇到危机，但是不能简单地说在别人的条件比我们差的时候就已经开放了。 我们为什么不开放？ 而且，根据韩国和其他新兴经济体的经验，我认为我国资本账户开放后发生危机的可能性还很高。

首先，我们推进的是双轨制改革，很多扭曲没有消除，结构问题也存在很多，这些问题都与改革不充分有关。 其次，也与快速发展阶段有关。 即使我们成为世界上最大的经济区块，我们人均收入水平也只有美国的四分之一。 新结构经济学对此进行了大量的研究，认为国家金融结构的深化与快速发展水平相关。 因为不同的收入水平有不同的产业水平、资本密集度、公司规模和风险特征。

发达国家这种以股市、风险投资、直接融资为主的金融结构不完全适合发展中国家。 既然快速发展中国家本身在金融结构上扭曲，金融深化程度并不比发达国家高，那么使用这样的结构，大量资金流入流出，会给经济带来过度波动，发生危机的可能性会变得相当高。 当然，这是一个值得进一步深入研究的问题。 但是，对比我国和俄罗斯以及东欧转型国家的情况，答案应该是显而易见的。

另外，从时机上来说更不合适。 因为在今后5年、10年，发达国家有可能陷入像日本那样失去的10年、20年，经济快速发展非常疲软，失业率非常高，政府债务积累非常快。 例如，美国目前的失业率似乎有所改善，那就是统计失业率。 在美国，劳动力失业后，除非一个月积极找工作，否则被统计为退出劳动力市场，不包括在失业统计中，因此，包括处于就业年龄但退出劳动力市场的人在内，失业率很高。 政府债台高筑，为了减轻政府举债还债的价格，发达国家一定会使用非常宽松的货币政策。

在这种情况下，如果其他国家的资本账户开放，特别是像中国这样成为世界最大经济区块的国家资本账户毫无防备，短期流动资本很快就会进入，大进的结果必然会出现巨大的波动，甚至危机的爆发。

最后，先开放，不行再回收可以吗？ 实际情况是，如果开放后要回收，国内外的既得利益者就会聚集起来反对。 泰国面临的就是这种情况，如果政府要加强管制，国内、国外马上就会群起攻击，政府必须放弃，最终只能在危机爆发后加以纠正。 所以，资本账户的开放一般是一江春水东流，只要开放就不容易收回。

因此，作为学者，不能以开放资本账户为研究前提。 这样，我们就接受了现有发达国家提倡的、为发达国家、第一是华尔街利益的理论。 所以，我们必须自己提出理论，明确资本账户各副本是否开放的利弊以及受益者和受害者。 这样，在面对国内既得权益集团的压力，或者在国际谈判桌上面对国际机构和发达国家的压力时，我们就可以光明正大地证明，它们的账户可以开放，也可以开放。

林毅夫是北京大学国家快速发展研究院教授、世界银行前首席经济学家、中国金融四十人论坛顾问。 本文是作者在中国金融四十人论坛两周圆桌内部研讨会上所作的主题演讲，由作者成文，标题为编者所加。 ）

资料来源: wyzx wk/Article/elite// 08/304771

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